對(duì)于最期待的金融領(lǐng)域改革是什么?在場(chǎng)的首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家給出的答案近乎一致，“國企改革或者說金融領(lǐng)域的市場(chǎng)化，更多利用資本市場(chǎng)去解決現(xiàn)有的一些資產(chǎn)配置問題”。

　　10月16日，在復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院、復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院全球校友會(huì)舉辦的“復(fù)旦首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇”上，國內(nèi)頂尖經(jīng)濟(jì)學(xué)家云集，共同探討“十字路口的中國經(jīng)濟(jì)該何去何從”，尋求資本灰暗中的一抹亮色。

　　下午的“資本市場(chǎng)與金融改革”主題的頭腦風(fēng)暴會(huì)上，東方證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家邵宇、野村證券中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家趙揚(yáng)、瑞穗證券亞洲公司董事總經(jīng)理沈建光、海通證券研究所所長路穎、天風(fēng)證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉煜輝等就去杠桿、去庫存、去負(fù)債等金融改革核心問題進(jìn)行分析。

　　對(duì)于最期待的金融領(lǐng)域改革是什么?各位給出的答案近乎一致，“國企改革或者說金融領(lǐng)域的市場(chǎng)化，更多利用資本市場(chǎng)去解決現(xiàn)有的一些資產(chǎn)配置問題”。

　　東方證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家邵宇提到，他覺得目前全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)相對(duì)嚴(yán)峻，未來不確定的黑天鵝事件非常多，大量的資本外逃和匯率劇烈的波動(dòng)都可能發(fā)生，需要加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)把控。

　　邵宇:我們昨天還在紐約華爾街討論，當(dāng)時(shí)大家討論接下來一個(gè)季度最大的黑天鵝事件事件肯定是美國的大選，從中看到國際范圍內(nèi)經(jīng)濟(jì)的一個(gè)寫照，不是大家比誰更好，而是比大家誰會(huì)更爛一點(diǎn)。

　　12月份意大利進(jìn)入一個(gè)關(guān)于憲法修正的公投，多多少少會(huì)對(duì)歐盟一體化進(jìn)程產(chǎn)生一些影響。明年歐洲的大型經(jīng)濟(jì)體，比如說荷蘭、德國、法國，都將進(jìn)入新一輪選舉周期。在全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不被看好的情況下，各國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，乃至個(gè)人財(cái)富配置，就像我們?cè)诖蠛＠镱^跟鯊魚一起游泳，這個(gè)鯊魚就是金融經(jīng)濟(jì)的衰退。這種全球化背景下的經(jīng)濟(jì)上的連鎖反應(yīng)，需要及時(shí)應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)。

　　另外看向歐洲，歐洲主權(quán)國家的杠桿太高，你對(duì)照中國，中央政府的負(fù)債是有限的，但是地方政府負(fù)債非常高，甚至有一部分地方政府負(fù)債已經(jīng)進(jìn)入一種僵尸化的狀態(tài)。只要美聯(lián)儲(chǔ)加息，并且收縮它的資產(chǎn)負(fù)債表的話，你會(huì)看到大量的資本外逃和匯率劇烈的波動(dòng)，這是不是就是故事的結(jié)束呢?沒有，我覺得最終的問題一定發(fā)生在我們的資產(chǎn)負(fù)債表，這個(gè)危機(jī)最終以什么樣的形式爆發(fā)出來，我估計(jì)那個(gè)畫面太美麗，無法想象。

　　我們看到的零利率，包括英鎊兌美元，包括黃金大幅度的波動(dòng)，包括人民幣有機(jī)會(huì)加入SDR儲(chǔ)備的行列，它應(yīng)該都是屬于危機(jī)本能的反映。所以這種情況下，我們很容易掉以輕心。根據(jù)傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論制定的政策目標(biāo)利率，可能對(duì)于實(shí)業(yè)來說，可能是太高了，但是對(duì)于泡沫而言，它可能是太低了。

　　資本市場(chǎng)的深化，從去年到現(xiàn)在，又重新回到了加強(qiáng)監(jiān)管，減緩創(chuàng)新這樣一種尷尬的層面。談到監(jiān)管，現(xiàn)在看起來整個(gè)新的監(jiān)管架構(gòu)究竟怎么樣，而且這樣一個(gè)架構(gòu)的調(diào)控過程當(dāng)中，會(huì)不會(huì)引發(fā)更多的風(fēng)險(xiǎn)釋放，誰也不清楚。

　　野村證券中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家趙揚(yáng)的關(guān)鍵詞則是八個(gè)字，“降低利率，調(diào)整匯率”。他強(qiáng)調(diào)，宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和圍觀企業(yè)的實(shí)際運(yùn)營狀況，存在一些差距，人民幣匯率在一定時(shí)期內(nèi)還是需要調(diào)整，是一個(gè)比較明確的趨勢(shì)。

　　趙揚(yáng):從宏觀角度來說，我覺得與金融改革相關(guān)的問題，一個(gè)是利率市場(chǎng)化，一個(gè)是資本賬戶開放以及如何處理匯率。

　　我們要維持GDP的增長，也就是信貸還要繼續(xù)擴(kuò)張。這么大的融資成本對(duì)企業(yè)來說，應(yīng)該怎么處理，比較宏觀的一個(gè)建議，就是利率需要更低。至少政策利率還需要更低，當(dāng)然利率市場(chǎng)化是一個(gè)收益率曲線的概念，政策的利率，掌握在央行的手里，但是還有一個(gè)市場(chǎng)利率，是由資本市場(chǎng)最后決定，不同特殊的產(chǎn)品，不同特殊期限的債務(wù)，或者是相關(guān)的這些金融產(chǎn)品的一些利率。

　　當(dāng)然本身經(jīng)濟(jì)下行壓力比較大，我們實(shí)際的經(jīng)濟(jì)增長，可能在過去的一兩年，并不像我們官方數(shù)據(jù)顯示的這么平穩(wěn)，但是如果大家都能感受到的話，跟這些微觀的企業(yè)聊一聊的話，其實(shí)實(shí)際狀態(tài)沒有這么好。所以按照宏觀政策設(shè)定利率，可能需要有一定的調(diào)整空間。

　　第二就是匯率，我覺得匯率面臨的一個(gè)挑戰(zhàn)，不是一個(gè)趨勢(shì)性的貶值。但是中期來說，我說中期是一年以上，三年以下，人民幣的匯率是需要調(diào)整的，有很多原因，一方面國內(nèi)的資產(chǎn)價(jià)格這么高，第二個(gè)，許多企業(yè)現(xiàn)在越來越國際化，在國際上收購，家庭資本也越來越國際化。我們現(xiàn)在買美國的國債，實(shí)際上已經(jīng)是零利率的國債，回報(bào)很多的，資金外流的過程中，你的匯率就有一個(gè)問題了。如果央行不愿意降低外匯儲(chǔ)備的話，讓市場(chǎng)自己去調(diào)整往外走的資金，到什么樣一個(gè)均衡水平，那么顯然它是需要匯率下降的。當(dāng)然另一方面，我們的總需求也不是很旺，本身經(jīng)濟(jì)下行壓力比較大，所以我覺得匯率的調(diào)整，在中期來看，也是一個(gè)比較明確的一個(gè)趨勢(shì)。

　　瑞穗證券亞洲公司董事總經(jīng)理沈建光認(rèn)為，目前去杠桿的壓力還是偏大，但是去庫存效果明顯，金融改革的多項(xiàng)目標(biāo)應(yīng)該兼容起來，比如國企改革，核心還是發(fā)揮市場(chǎng)的作用。

　　沈建光：我覺得光談金融改革很難做到，金融改革首先跟財(cái)政改革和國企改革結(jié)合起來。為什么這么說?我們看到今年國家其實(shí)有五大任務(wù)，第一大任務(wù)就是去杠桿。就是在金融領(lǐng)域去杠桿。當(dāng)然去了半天，我們發(fā)現(xiàn)杠桿率還是越來越高，貸款增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過GDP增速。杠桿沒有去成功，但是另外一個(gè)任務(wù)完成的超乎預(yù)期的好，就是去庫存，年初的時(shí)候大家都擔(dān)心房地產(chǎn)那么大的庫存去不了，現(xiàn)在大家都看到這個(gè)一二線搶房子，沒有庫存了，現(xiàn)在一二線，沒有庫存了，然后價(jià)格漲到天上去了。

　　現(xiàn)在談金融政策，要跟其他的目標(biāo)兼容起來，你又要去杠桿，又要去庫存，包括去產(chǎn)能，這些東西都要達(dá)到的話，肯定要有取舍，取舍我留給第二個(gè)房地產(chǎn)，房地產(chǎn)看來是我們政策的重中之重。這個(gè)明明杠桿放在第一位，杠桿率現(xiàn)在越來越高，庫存沒有了。所以這是第一點(diǎn)。

　　第二點(diǎn)，我覺得金融改革其實(shí)最核心的是市場(chǎng)發(fā)揮決定性力量。這一點(diǎn)很重要，金融跟其他的不一樣，它自上而下的管理，金融市場(chǎng)很多東西可能會(huì)適得其反。我們看到資本市場(chǎng)去年的這個(gè)股災(zāi)，我去年6月份的時(shí)候，有一篇文章叫《國家牛市的六大風(fēng)險(xiǎn)》，肯定是市場(chǎng)的發(fā)展，不可能永遠(yuǎn)和政策制定者的意圖是一樣的。去年我們看到一個(gè)教訓(xùn)，政府想要一個(gè)慢牛，但市場(chǎng)馬上給你一個(gè)快牛，今年房地產(chǎn)也是這樣，想慢慢的發(fā)展，結(jié)果馬上給你房價(jià)翻倍，這個(gè)確實(shí)是很多東西要靠那個(gè)政府去管控這些金融的這些衍變是非常困難。

　　金融市場(chǎng)本身，最核心的問題，還是其他改革好像跟金融的改革不匹配，金融改革其實(shí)走得很快，利率市場(chǎng)化，匯率要浮動(dòng)，包括加入了SDR，但是另一方面我們看到國企改革的滯后，好像沒有看到實(shí)際的行動(dòng)，今天我們看到債務(wù)率這么高，大部分的錢去還過去的舊債，這是所謂的僵尸企業(yè)。但是大部分私人的僵尸企業(yè)都倒閉了，但是沒有看到一家大型國企有任何這方面的問題。

　　海通證券研究所所長路穎從兩個(gè)小故事入手，她認(rèn)為未來新興消費(fèi)領(lǐng)域如養(yǎng)老、醫(yī)療、健康、教育、服務(wù)等還是存在投資機(jī)會(huì)，同時(shí)也要注意風(fēng)險(xiǎn)控制，她認(rèn)為2017年最受關(guān)注的市場(chǎng)事件就是國企改革。

　　路穎:我想講兩個(gè)很小的故事，一個(gè)小的故事，我們當(dāng)時(shí)做行業(yè)研究員的時(shí)候，其實(shí)是非常傲驕的，五年前，我們總是能發(fā)現(xiàn)這種大牛股，在歷史上可以找到這種品種，但是我們發(fā)現(xiàn)現(xiàn)在越來越難了，尤其是發(fā)生大的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，你會(huì)發(fā)現(xiàn)行業(yè)研究員沒有什么用，所以我們今年宏觀戰(zhàn)略，占了四分之一以上的派點(diǎn)。這是第一個(gè)小故事。

　　第二個(gè)小故事，我記得我去年在這里講，也是講新興消費(fèi)，我當(dāng)時(shí)說了一個(gè)例子，我說這么爛的電影都有這么高的票房，但實(shí)際證明今年怎么樣?今年國慶節(jié)、暑期檔電影都是大敗而歸，說明大家過分消費(fèi)了投資者。資本市場(chǎng)就會(huì)體現(xiàn)我們過多的講故事，玩資本運(yùn)作的游戲，新興經(jīng)濟(jì)的發(fā)展可能也遇到問題。

　　我對(duì)資本市場(chǎng)的三個(gè)觀點(diǎn)是這樣的：

　　第一個(gè)觀點(diǎn)，目前中國市場(chǎng)越來越大，對(duì)經(jīng)濟(jì)體的代表越大，目前中國資本市場(chǎng)受匯率、利率，受其他國家的經(jīng)濟(jì)政治的影響也都特別大，所以我們無論有多少錢，哪怕很少的錢做投資，從資產(chǎn)配置的角度來搶，不能追求個(gè)股是什么樣的情況。

　　第二個(gè)觀點(diǎn)，我們大家一到資本市場(chǎng)，手就閑不住，總想持有一定的倉位，我要賺大錢，其實(shí)從今年到明年來看，掙錢，大家不一定要調(diào)低自己的收益目標(biāo)，更重要的是風(fēng)險(xiǎn)問題。可能很短的時(shí)間，一個(gè)黑天鵝的事件，就把你的收益給抹沒了。

　　第三個(gè)觀點(diǎn)，資產(chǎn)一定要配置，如果要選資產(chǎn)的話，未來養(yǎng)老、醫(yī)療、健康、教育、服務(wù)，這些跟新興互聯(lián)網(wǎng)有滲透領(lǐng)域的可能還有投資機(jī)會(huì)，其次，我們一定要從長期投資而不是短期投資的角度來考慮。

　　我覺得2017年，有一些博弈性的機(jī)會(huì)，我們覺得市場(chǎng)可能最大的一個(gè)事件驅(qū)動(dòng)，還是跟國企改革有關(guān)，但是更多是一個(gè)交易性的機(jī)會(huì)。

　　天風(fēng)證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉煜輝則著眼于去負(fù)債的現(xiàn)有問題，他拿今年一個(gè)流行網(wǎng)紅的詞 “洪荒之力”來說明非實(shí)業(yè)領(lǐng)域的資產(chǎn)都被玩壞了。他認(rèn)為現(xiàn)階段的金融風(fēng)險(xiǎn)正在逐漸通過地方政府融資平臺(tái)，國有企業(yè)，逐漸向商業(yè)金融系統(tǒng)轉(zhuǎn)移，然后影響到家庭和個(gè)人。

　　劉煜輝:雖然大家都在說去杠桿，但是去負(fù)債端能否去成也很重要。如果現(xiàn)在的商業(yè)金融體系不愿意說，中央銀行不愿意出臺(tái)，這個(gè)狀態(tài)下是不是能去成杠桿。但是我們發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)還是不斷的加大，從軟約束大的部門到軟約束小的部門轉(zhuǎn)移，再從軟約束小的部門到硬部門轉(zhuǎn)移，所以三四年看下來，經(jīng)濟(jì)的癌細(xì)胞，就是地方政府融資平臺(tái)，國有企業(yè)，這些風(fēng)險(xiǎn)逐漸向商業(yè)金融系統(tǒng)轉(zhuǎn)移。

　　然后商業(yè)金融系統(tǒng)通過樓市的泡沫，通過資產(chǎn)的泡沫，再轉(zhuǎn)移給家庭，還有一部分轉(zhuǎn)移不不去，就激勵(lì)著整個(gè)商業(yè)金融叫逆向選擇。就是自己加杠桿。所以2012年以來，國民經(jīng)濟(jì)四個(gè)部門中間，變化最大的就是金融系統(tǒng)。金融系統(tǒng)的資產(chǎn)負(fù)債表膨脹的非?？欤衲暧幸粋€(gè)網(wǎng)紅的詞叫“洪荒之力”，你可以看到幾乎所有非實(shí)業(yè)領(lǐng)域的資產(chǎn)都被玩壞了。期權(quán)的利差被抹平了，你看利率結(jié)構(gòu)非常平，信用的利差也沒有了，經(jīng)濟(jì)這么差，信用利差不斷創(chuàng)出歷史新低。甚至到未來，有可能流動(dòng)性溢價(jià)的差也會(huì)被抹平，有些資產(chǎn)實(shí)在被逼得受不了，他們也會(huì)進(jìn)攻傳統(tǒng)上認(rèn)為流動(dòng)性比較差的資產(chǎn)。